安信证券7月31日发布水井坊研究报告，报告摘要如下：
半年报大幅超预期,2季度收入翻倍增长。公司披露2017半年度业绩,1-6月实现营业收入8.41亿元,同比增长70.62%;实现归属上市公司股东净利润1.15亿元,同比增长25.66%;其中2季度收入4.42亿元,同比增长129.67%,归属上市公司股东净利润2,235万元,同比增长74.44%,2季度受消费税政策调整、资产减值计提影响较大,后续资产减值计提影响预计会因公司成本分摊政策调整而减弱。
次高端整体强势扩容,水井坊增速最领先,且以量增为主。结合渠道调研及已发布的业绩预告,公司上半年收入增速预计居白酒上市公司增速首位,次高端整体增速居各价格带首位。从行业调研反馈来看,上市和未上市白酒企业次高端业务上半年收入增速均高于35%,且以量增为主,水井坊上半年收入增速约71%,其中销量增速为59%。次高端处于整体强势扩容状态,主要原因是消费升级驱动,另外高端供给偏紧,价格上移,也使得次高端价格带容量弹性放大。我们认为茅台供给偏紧状态不能逆转,大众消费升级不停的情况下,次高端扩容脚步不会停止。
首次消除淡季洼地,水井坊呈现加速态势,未来增长主要来自区域扩张和结构升级。公司以往2季度淡季特征十分明显,2017年首次消除2季度淡季洼地,2季度收入规模和1季度处同一数量级,我们认为这反映公司实际上进入规模加速提升阶段,构成提高年收入预测的强有力支撑。公司新老市场接力高增,上半年前五大传统市场增长50%,其后五大次新市场增长75%左右,区域精耕和扩张看好,同时公司典藏营销对提升品牌形象,带动整体销售均有贡献,2季度典藏收入占比约10%,结构预计可持续优化。
值得注意的地方:资产减值处理和所得税率波动;下半年贡献收入增长,但净利润率提升不明显。2季度影响利润最重要因素包含资产减值计提,减值依据是成本和公允价值比较,成本和销售产品分摊关系直接。后续公司将调整相关政策以减弱资产减值影响。7月公司提高全品项出厂价,预估不能完全消化5月1日调整的消费税率影响。
投资建议：提高目标价,维持买入-A评级。公司收入加速增长态势良好,估值主要以PEG和市销率相对更合理。以2011和2012年酒类成长股酒鬼酒市销率较高位估值是8-12倍,如此参考,本轮酒类成长股水井坊2017年市销率8-11倍估值,市值空间在150-205亿元,205亿对应股价42元,我们基于公司高成长性,给予42元的较高目标价。
风险提示：行业复苏低于预期;次高端酒竞争加剧;市场开拓不达预期。
