事件描述
公司2018年营业收入130.6亿，同比+25.6%，归母净利34.9亿，同比+36.3%;其中Q4营收37.9亿，同比+21.8%，归母净利7.3亿，同比+31.1%;公司拟每10股派现15.5元。2019年一季度营业收入41.7亿，同比+23.7%，归母净利15.1亿，同比+43.1%。
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方正观点
1、业绩超预期，结构优化带动毛利率显著提升，费用率下行拐点显现：公司18年稳健收官，全年业绩符合预期，而且维持了一贯的高分红比例(分红率65.13%);19年一季报收入利润均超出市场预期，扣除华西证券投资收益影响后(投资收益同比133.5%至4912万)，净利增速仍达到41.7%，业绩超预期的核心原因，一方面是高端放量和产品结构优化带来的毛利率提升，2018/2019Q1毛利率分别+5.6pct/+4.5pct至77.5%/79.2%，创下历史新高;另一方面，公司销售费用率自2011年以来连续7年提升，2018年达到26%的历史新高，但19Q1首次下降1.3cpt至16.9%，可以看到，规模效应显现后，费用率开始趋势回落，未来净利率提升空间很大。
2、国窖继续放量，高端市场扩容趋势下业绩确定性强：国窖18年收入同比+37.2%至63.8亿，15-18四年复合增速63.2%，预计18年销量(销售口径)已达八千至一万吨左右，远超历史新高，19年基数抬升后，增速自然回落，但Q1仍保持了较高增速;中档特曲和窖龄酒同比+27.8%至36.7亿，前两年处于调整期，18年量价齐升，毛利率同比提升7.3pct至79.7%，其中500元次高端价位的“特曲60”表现尤为出色，自2014年推出以来，已连续4年高速增长，年复合增长率超50%，预计19年有望达到10亿销售规模;博大公司同比+8.3%至28.1亿，依旧处于恢复增长阶段，但品牌梳理和结构提升效果明显，毛利率同比+22pct至42.5%。从实际情况看，公司未来核心增长点仍会聚焦在国窖上，经过这几年的刮骨疗伤，公司内部系统梳理已经完成，这两年报表增速力求稳健，预计未来两年还会维持，而且在价位升级背景下，高端需求扩容明显，加上茅台价格高启、供应紧缺，国窖还会持续受益。
3、谨慎中前行，稳健中成长，低调中提速：今年来老窖市场关注度很低，预期也低，主要是春节后市场认为它品牌力与五粮液差距较大，但公司这两年一直按照自己的节奏稳步前行，专注于品牌提升和内部治理，从一季报看，公司整体依旧保持了20%以上的高增态势，业绩开始进入加速期;未来渠道扩容和品牌运作继续发力，从河北、浙江、河南等地反馈来看，国窖这两年的终端和核心消费者的策略开始奏效，消费者认可增强，春节整体动销超预期，节后随着库存走低，批价也从年初700左右上涨至目前的740左右，长期看，国窖量价均有提升空间，继续看好。
4、盈利预测与评级：预计19-21年EPS为3.29/4.32/5.62元，对应PE21/16/13倍，维持“强烈推荐”评级。
5、风险提示：1)行业竞争加剧，费用继续大幅增加影响利润;2)提价效果不达预期;3)宏观经济大幅波动影响行业需求，茅台价格下滑使国窖增长受到挤压。
