三、公司重点投资要点
1、贵州茅台：1)收入：一季度有望量价齐升，迎来开门红。为缓解市场供不应求的局面，1 月11 日茅台集团召开2018年工作会议，计划春节前投放不少于7000 吨茅台酒，叠加18%的价格增长，茅台一季度有望带领名酒实现开门红，收入和业绩高增长可期。2)价：增加云商投放比例至40%。公司在云商的投放比例从30%增加到40%，未来有望进一步增加到60%。3)量：根据我们调研，公司春节投放在6000 吨左右，一季度销售量预计在8000 吨以上。我们预计公司17、18 年归母净利润分别为264.2、367.3 亿元，对应PE35、25 倍，"强烈推荐"评级。
2、五粮液：1)收入：强化营销体系，2018 年收入增速有望突破30%。1)价：稳步提升出厂价，渠道拉力拔高终端价，2018 年价格同比增幅超过5%;2)量：2018 年预计五粮液酒投放量突破2 万吨，到2020 年实现3 万吨产能。2)渠道拓展：万店工程进行中，精细化运作强调有质量销售。百城千县万店工程持续推进，今年计划完成约1500 家专卖店、8000家社会终端和100 家全国性连锁卖场的布局规模。3)团队建设：公司积极推进人才引进工程，重塑薪酬结构。销售端2017年新增约260 名一线销售人员，总计约530 人，万店工程完成后有望达1000 人，有效把控终端市场。我们预计公司17、18 年归母净利润分别为95.1、130.4 亿元，对应PE31、22 倍，"强烈推荐"评级。
3、泸州老窖：1)高端品牌量价齐升。价：2016 年10 月以来泸州老窖各系列产品提价频繁，提价周期约2-3 个月，其中国窖1573 出厂价由2016 年10 月的680 元/瓶逐步提升至当前的760 元/瓶。量：国窖1573 销量同比增速超过50%，预计2017 年国窖1573 收入有望突破45 亿元。2)中档酒有望发力。随着特曲老窖不断的提价，18 年公司经营策略将以双品牌(国窖1573 和特曲)塑造为重点。特曲价位段定位在200-300 元，预计随着特曲窖龄的不断提价，明后年中档酒增长可期。 3)品牌建设持续推进，销售费用率大幅增长。长期来看，随着未来高端、次高端品牌在消费者中认可度的提高，高费用投入状态有望缓解，销售费用率下滑可期，未来利润将逐步释放。我们预计公司17、18 年归母净利润分别为25.9、36.5 亿元，对应PE34、24 倍，"强烈推荐"评级。
4、伊力特：新帅改革长期看好，疆外市场大商合作有望落地。1)疆内梳理产品线，控量提价优化结构。2017 年收回了700 多条码，经销商和产品线的布局持续进行中。同时公司将采取提价控量的办法，出厂价和终端价同时提高，不断优化产品结构。2)疆外着眼三大方向，营运公司逐渐步入正轨。疆外拓展方面公司有三大思路：(1)西北市场。公司在西北地区有良好基础，会对甘肃，陕西，内蒙古，宁夏等地市场进行拓展;(2)江浙沪市场。由浙江商源负责;(3)福建，广东，河南等不是太排外的市场开始布局。3)全方位携手盛初实现品牌跃迁。公司和盛初主要在三大方面进行合作：(1)品牌定位，从三线到二线品牌，规划路线途径;(2)产品梳理，重点发展疆外;(3)渠道梳理，经销商合作方式梳理，巩固提高疆内市场。我们预计公司17、18 年归母净利润分别为3.8、5.1 亿元，对应PE25、19 倍，"强烈推荐"评级。
5、古井贡酒：消费升级徽风起，三省联动成就中原霸主。1)省内市场消费升级，古井8 年及以上有望发力。一方面，省内消费升级持续推进，安徽主流消费价格带有望超过200 元，古井中高端产品迎来放量增长期。另一方面，2016 年底公司高端产品营收占比仅为19%，仍处于较低水平，产品结构升级空间较大。2)三省联动格局，中部霸主初显。2016 年5月收购黄鹤楼酒进入湖北市场，公司营销团队进驻黄鹤楼酒，协同效应明显，江浙沪市场紧密联动经销商，重点区域逐步推进。3)费用率初步改善，控费空间较大。公司长期高费用投放，精耕市场成果逐步显现，渠道趋向于成熟，费用率逐步改善，2017Q3 公司销售费用率33.9%，同比下降1.8pct，管理费用率7.3%，同比下降4.3pct，但对比行业内其他公司，古井费用端仍有较大下降空间。我们预计公司17、18 年归母净利润分别为11.4、15.2 亿元，对应PE28、21 倍，“强烈推荐”评级。
6、 水井坊：产品动销良好，市场开拓有序进行中。1)产品：公司产品性价比高，定位高端酒品。紧跟第一梯队，目前终端库存良性动销良好。臻酿八号收入占比略高于井台，今后会加大井台典藏的营销投入，优化产品结构提升高档酒占比，提升品牌形象。2)渠道：新总代与老总代并存，公司对渠道的掌控力逐步增强，目前核心门店约6000 家;市场开拓方面，除传统优势区域外，江西、安徽、广西、陕西、云南等地区发展也相对较快，公司目前核心市场为“5+5”，条件成熟时会“5+5+5”迈进，全国化布局持续推进中。3)费用：2015 年范总上任，2016 下半年开始布局，2017 年系费用的投放年，核心门店项目、品鉴会、太庙活动以及年底财富论坛都需要资金，预计2018 年开始费用投放下降，销售费用率逐渐回归到正常水平。我们预计公司17、18 年归母净利润分别为3.4、6.7 亿元，对应PE 为67、34 倍，"强烈推荐"评级。
7、洋河股份：产品结构持续优化，省外拓张加速进行。1)收入：全国化进程持续推进，2018 年收入有望加速增长。展望2018 年，省外多市场进入放量阶段，省内消费升级趋势明显，梦之蓝占比持续提升。随着新江苏市场拓张有序推进，收入加速增长可期。2)销售体系：指控终端全国化稳步推进，2017 年省外收入预计首超省内。公司销售人员5000 余人，地推人员近三万人，渠道掌控力和执行力领先，省外市场有序推进，河南、山东、安徽等进入放量阶段，有望保持20%以上收入增速。3)产品结构：梦之蓝占比持续提升，业绩弹性逐渐显现。2017 年梦之蓝销售额同比增速超50%，受益于茅五泸提价，梦之蓝所在的次高端价位段天花板打开，未来市场有望持续扩容，梦之蓝高增长可期。我们预计公司17、18年归母净利润分别为67.9、84.4 亿元，对应PE 为26、21 倍，"强烈推荐"评级。
8、山西汾酒：国改持续推进，内外兼修王者归来。1)省内煤炭经济回暖，渠道下沉精耕市场。作为山西省龙头酒企，公司持续推进“百县千镇”工程，渠道深度下沉到乡镇，覆盖乡镇数量超1100 个，充分获益此轮煤炭经济向好红利;2)省外优化渠道结构，环山西市场前景广阔。取消五大事业部，省区独立管理扁平化授权，原有团购商转型经销商。同时，17年恢复性增加2 亿广告费用，新增销售人员超1000 名。3)国企改革成效显著。17 年2 月公司立下业绩“军令状”，规定17、18、19 年酒类收入增长30%、30%、20%，利润增长25%、25%、25%。17 年6 月公司在营销层面率先推动国企改革，采用组阁聘任的用人机制，开启市场化用人机制的改革序幕。18 年2 月引入华润集团，从营销和管理层面进行变革，未来有望借助华润现有成熟渠道实现品牌全国化。我们预计公司17、18 年归母净利润分别为9.5 亿、14.3 亿元，对应PE53、35 倍，“强烈推荐”评级。
9、伊利股份：植选陆续铺货，促销力度有望降低。1)植选陆续铺货，市场空间广阔：公司跨界新品豆乳产品植选已经在部分区域陆续铺货，豆乳市场空间近千亿，市场对包装类产品需求巨大，我们预计公司豆乳生产线满产后毛利率将在40%以上。2)重点产品快速增长，新品持续推出：17 年重点产品保持快速增长，其中安慕希、金典、畅轻增速分别为30%+、15%左右、20%+，新品畅意实现翻倍增长。18 年主要会围绕已有产品进行升级，推出金典进口有机奶、QQ 星儿童有机奶、康美包装JOYDAY 等新品。3)原奶温和上涨，促销力度有望逐渐减弱：17 年销售费用率的下降更多来自规模效应，收入增速超出年初的预期。18 年原奶价格预计进入温和上涨通道，我们判断未来公司促销费用投入有望减少，销售费用率有进一步下降的空间。我们预计公司17/18 归母净利润为63.5 亿元、82.3 亿元，对应PE 为30、23 倍，“强烈推荐”评级。
10、绝味食品：拓店迅速单店稳增，18 年成本或将承压。1)门店数量迅速增长，18 年开店重心在三线城市。17 年底公司门店数量超过9000 家，同比增长15%左右。18 年开店增速保持相对稳定，重点侧重在南方三线城市开店。公司产能布局与门店布局协同发展，募投项目投产后年新增产能9.45 万吨，合计产能将超过15 万吨，能够支撑2 万家以上的门店销售。2)多管齐下推动单店收入提升。未来公司单店增速将稳定在5%左右，单店提升的方式包括：1)门店形象全面升级;2)推进加盟商精细化管理与门店绩效管理;3)产品结构持续优化;4)公司围绕主业向轻餐饮、特色餐饮等方向延伸，打造连锁美食平台。3)18 年或面临成本压力，产品结构优化有助于毛利率改善。18 年1 月毛鸭价格同比上涨25%，我们判断18 年公司将面临较大的成本压力，但得益于公司产业链的优势，产品品类调整更加灵活，通过产品结构优化有助于毛利率改善。我们预计公司17、18 年归母净利润分别为5.0、6.4 亿，对应PE30、24 倍，“强烈推荐”评级。
11、双汇发展：拐点如期到来，业绩持续向好。1)生鲜冻品业务：屠宰业务持续放量，经营利润率逐步提升。屠宰业务连续2 个季度快速放量，公司产能全国化布局已经完成，产能释放还有一倍空间，在猪价下行周期中，预计今年四季度和明年公司屠宰业务将延续规模快速增长的趋势，随着产能利用率的提升，成本的进一步摊薄，屠宰业务毛利率将持续上行。
2)肉制品业务：销量企稳回升，经营利润率持续向好。公司从多个方面入手实现肉制品业务销量的提升，完成了研发中心在重点城市的布局，针对新兴渠道调整了了销售的架构，同时投资西式工厂，针对未来消费趋势提前卡位。伴随公司经营能力的提升、产品结构的调整、人员规模的下降、生产自动化程度的提高，肉制品业务的盈利能力持续提升。我们预计公司17、18 年归母净利润分别为45.1 亿、50.0 亿，对应PE20、18 倍，“强烈推荐”评级。
12、海天味业：公司是国内酱油行业绝对龙头，我们认为未来公司可继续保持收入15%左右的增速： 1)行业提价龙头受益。受益集中度提升公司稳健增长，具备上游成本定价、下游提价转嫁能力，市场于一季度末消化完提价影响，二季度收入增速和毛利率较一季度表现更优;2)公司未来的成长空间在渠道继续下沉和品类扩张。公司今年开始经销商下沉到乡、村一级，一年增加200+个经销商，对老的经销商有3%左右的淘汰率，对新的经销商会有培育阶段，33 万个销售终端将为品类扩张带来巨大的空间;3)公司的领先优势不断加强。结构优化(高端占比持续提升)以及生产效率的提升将持续促进毛利率增长。行业平均收得率(代表了公司的管理水平)为82%，海天老厂85%，新厂90%，且收得率仍在持续提升中。
我们预计公司17、18 年EPS 分别为1.29、1.59 元，对应PE46、37 倍，"强烈推荐"评级。
13、西王食品：双主业稳定增长，保健品成本下降明显。1)玉米油业务稳定增长，聚焦新销售渠道扩展。得益于渠道拓展以及餐饮业务的发展，2018 年预计小包装玉米油销量增速超过10%，价格方面有望通过新品推出结构优化有所增长;2)保健品业务国内高速增长，产品线丰富清晰。国内保健品2017 年收入达到2.3 亿元(9 个月运营时间)，预计18 年国内保健品业务收入有望超过4 亿元。海外保健品业务平稳发展，收入有望保持10%以上的增长，同时公司18 年乳清蛋白(成本占比40-50%)上半年低成本价格已锁定，目前价格在每磅2.1 美元，17 年平均均价为2.88 美元，成本的下降将推动公司保健品业务2018 年盈利水平显著提升。3)布局大保健品市场，进一步扩展消费人群。公司产品线不断拓展，积极布局大保健品市场，此外公司有关节保护产品，会针对老人、孕妇推出相关产品，市场空间更为广阔。我们预计公司17/18 年归母净利润分别为3.0 亿元、5.0 亿元，对应PE 分别为30、18 倍，"强烈推荐"评级。
14、安琪酵母：产品持续优化，海外加速布局。1)产品结构优化，营收保持较快增长。2017 年公司实现营收57.76 亿元，同比增18.8%，归母净利润8.47 亿元，同比增58.3%。公司酵母系列产品结构不断提升，实现收入44.08 亿元，同比增17.2%，其中保健品收入增速约60%，微生物营养品收入增速约40%，YE(用于调味品)收入增速约30%，普通酵母收入增速约12%。2)三大因素促利润率持续快速提升。单季度来看，17Q4 公司毛利率为40.3%，同比增6.1pct，净利率14.8%，同比增3.6pct。三大因素推动利润率快速上升：1)糖蜜价格下降2)产品结构持续提升3)海外工厂陆续投产。3)产能扩张助力业绩稳步增长。2017 年，公司酵母发酵总产量20.3 万吨，同比增9%，预计今年俄罗斯工厂将贡献部分收入，净利率水平有望达到30%以上，高于前期预期。2018 年公司将扩建赤峰2.5 万吨酵母生产线、新建埃及1.2 万吨酵母抽提物生产线、营养健康食品数字化工厂、年产2.5 万吨健康产品包材智能工厂。随着公司国际化趋势的持续推进，公司未来有望在税收、信贷等方面充分利用自身的全球化优势进行相关费用支出的精细化运作，利润增速将加快。我们预计公司18/19年归母净利润分别为11.0 亿元、13.9 亿元，对应PE 为25、19 倍，"强烈推荐"评级。
