核心观点
啤酒行业量稳价增结构升级，青啤吨价提升贡献业绩增量。从趋势上看，目前啤酒行业产销下滑趋势基本遏制，未来行业量增空间有限，价格提升对盈利至关重要。青岛啤酒历史悠久，蜚声中外，品牌价值突出，产品定位中高端，吨价领跑行业。从量价关系看，09-14年间，公司收入增长主要由销量提升驱动，而15年后价格提升成为驱动公司收入增长的主要动力。从产品端看，17年公司青岛主品牌产品和其他产品收入占比约3:2，预计在消费升级趋势下，公司未来将主要发力青岛品牌，重点突破高附加值中高端品类，推动产品均价和收入提升。从区域结构看，公司在大本营山东地区优势明显，18年提价助力收入、毛利占比双升，华北有望持续抢占竞品份额，华东竞争激烈处亏损状态，华南结构高端，但受华润百威竞争影响，份额略有丢失。
图片来源网络，如有侵权请联系本站
19年成本压力基本可控，吨价提升有望改善盈利。在公司成本结构中，玻瓶、易拉罐、麦芽合计占比约60%。受需求稳健增长、供给端产能不足影响，19年玻瓶采购价涨幅预计维持中个位数;由于上游铝产能相对过剩，18年打包易拉罐价格下行，今年有望保持低位运行;受主产区澳大利亚干旱天气影响，澳麦大幅减产，但考虑到公司有一定储量，也可寻求进口替代，预计麦芽成本影响有限。对各项成本加权后预计今年啤酒吨成本涨幅略超3%，基本可控。由于今年仍存在提价可能性、提价后期渠道补助减少、结构持续改善等原因，预计公司吨酒价仍有约3%-4%的提升空间，盈利有望小幅改善。
行业竞争有所缓和，销售费用率略有回落。由于公司中高端产品的生产集中在山东，其占比提升将导致跨区域运输增加，运费占比可能仍将提升。随着竞争小幅缓和，公司促销费占比有所下降。19年是体育小年，不太可能出现18年世界杯时期广宣费投放明显增加的情况，广告费占比短期有望下行。综合来看，我们预计今年公司销售费用率将小幅回落，助力盈利能力提升。
财务预测与投资建议
我们预测公司2018-2020年每股收益分别为1.06、1.22、1.41元，结合啤酒及其他酒类可比公司估值，我们认为目前公司的合理估值水平为19年的36倍市盈率，对应目标价为43.92元，首次给予增持评级。
风险提示
销量增长不及预期，吨价提升不及预期，原料价格持续上涨，行业竞争加剧。
